Por Fernando Gutiérrez

"Un problema de stocks": con esa expresión respondía Javier Milei en cada entrevista en la que le preguntaban por los requisitos pendientes para poder levantar el cepo cambiario. Y ese es uno de los temas centrales que se están negociando en este momento: cómo separar las obligaciones pendientes que el Banco Central tiene que los privados -el stock- respecto de la provisión de dólares para las operaciones actuales -el flujo-.

La resolución de ese tema es fundamental para definir el nuevo esquema cambiario que se negocia con el Fondo Monetario Internacional. Y es lo que lleva a los analistas del mercado a pensar que podría instaurarse un sistema de "flotación parcial" para las operaciones de comercio exterior, mientras se podría emitir un nuevo bono -similar al Bopreal- para saldar los montos pendientes por importaciones y por las remesas de dividendos por parte de empresas transnacionales.

Las señales enviadas hasta ahora dejan entrever que el gobierno no está tan preocupado por los flujos futuros de divisas, aun con el retraso cambiario acumulado en los últimos meses.

El argumento esgrimido por el propio ministro de economía, Luis "Toto" Caputo es que cambió el paradigma clásico porque la economía argentina ya no depende exclusivamente de la campaña agrícola para equilibrar sus cuentas.

El ministro espera una secuencia virtuosa en la cual ingresarán unos u$s25.000 millones en el trimestre abril-junio por la cosecha, pero a eso se agregará en el segundo semestre el grueso de la exportación petrolera, la nueva esperanza de la economía. Se estima que este año la balanza energética dejará, en términos netos, unos u$s8.000 millones.

Y, además, se debe agregar el ingreso de divisas por inversión externa directa, en el marco del RIGI. Los proyectos ya aprobados y en ejecución suponen la entrada de u$s12.000 milllones.

Y aunque las importaciones han crecido en los últimos meses cuatro veces más rápido que las exportaciones, en el mercado hay expectativa de que el cambio de estación empiece a jugar a favor.

Los dólares que vienen
En los últimos meses casi se extinguió el superávit comercial, lo que llevó a algunas dudas sobre cómo se financiaría un ritmo importador a más de u$s6.000 millones por mes -que es lo mínimo que requiere una actividad productiva en expansión-. Sin embargo, las encuestas como el REM que realiza en Banco Central entre economistas todavía refleja confianza en un holgado superávit comercial de u$s12.000 millones para fin de año.

Según estima la economista Marina dal Poggetto, el gobierno de Milei podrá obtener este año unos u$s20.000 millones más que lo que generó la economía en 2017, bajo la administración Macri. En aquel momento, se había acumulado en déficit de cuenta corriente del 5% del PBI -que derivó en la devaluación- mientras para este año se proyecta un rojo de 1%.

Claro, esa proyección optimista implica que realmente se haga efectivo el empuje exportador de la cosecha gruesa, algo que hasta ahora no se ha visto, ni siquiera con el estímulo de la reducción temporaria de retenciones a la exportación.

Lo cierto es que en los silobolsas todavía hay guardado un stock de soja de 11 millones de toneladas, equivalente a unos u$s4.000 millones. Y a pesar de que los consultores suelen recomendar aprovechar el precio actual -al que ven con pocas posibilidades de mejorar- y cerrar negocios con los valores de hoy, los productores siguen con la actitud opuesta: hay apenas un 4% de precio fijado.

El olfato de los productores
Los analistas del negocio agrícola afirman que la notoria disminución de embarques se debe, precisamente, a la ansiedad por conocer la "letra chica" del acuerdo con el Fondo. Más precisamente, si habrá un esquema cambiario flotante para el comercio exterior, que implica un tipo de cambio más conveniente.

Es un tema polémico, porque hay economistas que creen que, incluso en ese caso, el nuevo dólar estará por debajo de lo que actualmente cobran los productores por el "blend" -80% al oficial y 20% al "contado con liquidación"-, que quedaría sin efecto.

No es un tema menor: se estima que, en caso de anularse el "blend", el Banco Central podría volver a captar unos u$s18.000 millones anuales que actualmente se vuelcan en el mercado paralelo.

En todo caso, a la hora de conjeturar posibles escenarios de acuerdo entre el gobierno y el FMI, los economistas más influyentes aventuran una solución parecida a la que en algún momento había planteado Domingo Cavallo, en la que se desdoble el comercio exterior y las demás operaciones.

Por caso, Max Capital -cuyo director de research, Alejo Costa, trabajó como staff del FMI- desestima un sistema de bandas, mientras le asigna un 80% de probabilidades "una flotación libre solo para los flujos que actualmente operan en el mercado oficial, desplazando gradualmente otros flujos".

Otro bono para los del "carry"
Un esquema cambiario de ese tipo podría, desde el punto de vista del Gobierno, implementarse sin que se produzca un salto devaluatorio de magnitud, dado que los flujos entre exportaciones e importaciones "calzarían".

Restaría por definir si el tipo de cambio para el turismo se mantendría en las condiciones actuales o si cotizaría más alto, por ejemplo al nivel del CCL más las percepciones, como proponen algunos economistas. No es un tema menor, dado que, de sostenerse el ritmo del último verano, el turismo podría dejar un saldo negativo neto de u$s8.000 millones en el año.

En todo caso, el problema a resolver sería el del "stock", el principal miedo del gobierno, que teme que una gran masa de pesos quiera volcarse rápidamente al dólar.

Es por eso que se especula sobre un nuevo Bopreal, que sería destinado a saldar obligaciones atrasadas con los importadores, así como a darles salida a las empresas que hoy están obligadamente en el carry trade en pesos y que quieren enviar dividendos a sus casas matrices.

Según estimaciones de consultoras como Eco Go y Epyca, la cifra a cubrir estaría en torno de u$s7.000 millones. La solución del Bopreal ya se utilizó el año pasado, como forma de resolver el problema de los importadores que no podían acceder al mercado de divisas para saldar sus créditos comerciales. Se trata de un bono pagadero en dólares, que puede transarse en el mercado secundario.

¿Una neo convertibilidad?
Queda, finalmente la parte más importante de la resolución del "stock" para el BCRA: la capacidad de comprar la masa de pesos que giran en la economía sin respaldo de divisas. Y las últimas noticias en el sentido de que el acuerdo con el FMI podría llegar a u$s20.000 millones entusiasmaron a varios economistas sobre la posibilidad de resolver definitivamente ese problema.

En un comentado artículo, el empresario y consultor Antonio Aracre estimó que, con ese refuerzo, el Central lograría una liquidez en reservas brutas por u$s47.000 millones. Es una cifra que, medida al tipo de cambio oficial, coincide con la "base monetaria amplia" de $47 billones que el gobierno se comprometió a mantener congelada.

"¿Y eso qué significa? Que a mediados de abril el gobierno estaría en condiciones de imponer un régimen de convertibilidad de 1 dólar = 1.000 pesos", planteó Aracre, quien además recomendó a los productores agrícolas a acelerar las exportaciones, porque el nuevo cambio de equilibrio podría incluso estar más bajo que el que actualmente reciben con el "blend".

No todos están de acuerdo con esa visión, claro está. Hay economistas, como Miguel Kiguel, que cuestionan el argumento oficial sobre que el "excedente" monetario se limite a esos 47 billones. Sostiene que, si se piensa en un esquema de ese tipo, hay que pensar además en un potencial de u$s100.000 millones depositados en los plazos fijos en pesos.

No hubo, de momento, señales oficiales en favor de una neo-convertibilidad. En todo caso, lo que el mercado percibe es que lo que Toto Caputo no aceptará nunca es un régimen de flotación pura. Su posición había quedado clara ya antes de que asumiera como ministro, en un informe de la consultora Anker.

La advertencia de Caputo era que, a diferencia de lo que ocurre con otras variables de la economía, la demanda de pesos es difícil de predecir, porque depende de la confianza del público. Y ponía en duda que fuera suficiente con aplicar la receta ortodoxa de eliminar el déficit primario y dejar de emitir dinero para costear el gasto estatal.

"A modo de ejemplo, el programa con el FMI entre 2018 y 2019, a pesar de apuntalar el problema central del déficit fiscal, de terminar con el financiamiento monetario al Tesoro, de no haber emitido pesos desde junio 2018 y de haber mantenido constante el circulante en poder del público hasta casi el final del mandato, debió soportar los dos años de mayor inflación de la gestión", recordaba Caputo, desde la perspectiva de quien fue víctima directa de esa situación, al no lograr controlar al dólar en su breve gestión como presidente del BCRA.